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合兴包装:业绩符合预期,毛利提升逻辑得到验证

发布时间:2018-12-11    研究机构:方正证券

【事件】合兴包装(002228)发布三季报,报告期内实现营业收入81.1亿元,同比增长89.54%,实现归母净利润4.8亿元,同比增长367.97%,扣非后增长64.48%(主要为并购合众创亚所带来的营业外收入2.94亿元)。分季度看,Q1/Q2/Q3营收分别同比增长76.1%/100.6%/89.6%,归母净利润则分别同比增长60.6%/791.3%/127.2%。同时,前三季度实现经营活动现金流净额3847万元,同比减少108.48%(主因供应商较多采用开具承兑)。此外,预计2018年全年归母净利润同比增长250%-280%。

【点评】

1)业绩符合预期,成本压力缓解逻辑获检验。①从收入端看,Q3在并表合众创亚之后,增速环比略有下滑,预计主要与供应链业务放缓&箱板纸价格高位平稳有关;②从成本端看,在供应链平台收入占比提升的情况下,前三季度毛利率同比减少2.2pct至12%,但Q3单季度毛利率仅同比减少0.1pct至12.6%(环比提升1pct),表明了公司提价顺利,对下游有效传导成本压力;③从费用端看,得益于规模高速扩张,期间费用率减少1.9pct至7.9%,其中,销售/管理/研发/财务费用率分别同比减少0.8/0.5/0.5/0.2pct。

2)纸价预期平稳,未来重点观察盈利修复情况。上半年公司营收高速增长,一方面得益于下游客户往龙头集中,另一方面则是成本上涨推动产品提价,整体呈“量价齐升”格局。但预计Q4箱板纸价格较去年同期或将有所下滑,“价”的贡献逻辑将弱化,收入端增速将有所放缓。在纸价平稳的情况下,未来将有盈利水平提升拉动整体业绩增速。

盈利预测:预计2018-2020年净利润分别为5.68/4.27/5.04亿元,对应PE分别为10.2/13.6/11.5X。短期看好盈利能力企稳回升&外延并购对合兴业绩的提振作用,长期看好行业整合趋势&平台业务对综合实力的提升,成长可期,维持“推荐”评级。

风险提示:纸价大幅波动;中小包装厂经营压力减小,加剧市场竞争;PSCP业务发展不及预期。

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