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合兴包装(002228)公司点评:基本面或已筑底 PSCP逆势高增

发布时间:2020-04-30    研究机构:中泰证券

  事件1:合兴包装(002228)发布2019 年年报,2019 全年公司实现营收110.97 亿元,同比下降8.79%;归母净利润2.67 亿元,同比增长14.48%,实现扣非后归母净利润2.17 亿元,同比增长1.61%,经营活动净现金流3.91 亿元,同比下降29.92%。其中,Q4 单季度营收28.46 亿元,同比下降6.1%;归母净利润0.72亿元,同比下降42.9%;扣非后净利润0.41 亿元,同比下降15.49%。

  事件2:合兴包装发布2020 年一季报,2020 年Q1 实现营业收入19.31 亿元,同比下降32.87%;归属于上市公司股东的净利润0.37 亿元,同比下降46.17%;扣非净利润0.10 亿元,同比下降83.91%。

包装制造承压,PSCP 逆势高增。

  分行业看,包装制造业营收76.93 亿元,同比减少17.51%。毛利率16.75%,同比增长1.75pct。我们认为2019 年包装制造板块业绩承压核心原因在于纸价下行(2019 年箱板纸/瓦楞纸均价4161/3321 元/吨,同比下跌15.15%/18.38%)导致客户重新议价,公司产品单价或有下滑。2019 年PSCP 实现营收34.03亿元,同比增长19.85%,毛利率4.62%,同比增长0.14%。客户数量上,报告期内签约客户总数1716 家,18 年签约客户约1300 家,同比提升32%。伴随规模效应提升,毛利率同步小幅上行。

  分产品看,纸箱/纸板/原材料营收68.77/21.73/14.43 亿元,增速分别为-8.59%/-13.12%/4.15%,毛利率分别为14.62%/4.58%/1.15%,同比增长0.95pct/-0.68pct/-2.45pct。2019 年公司综合毛利率为13.03%,同比增加0.49pct。2020Q1 毛利率11.92%,同比下降0.38pct。

费用控制平稳,净利率受疫情影响。2019 年公司销售费用率4.40%,同比提升0.44pct.;管理费用率3.67%,同比下降0.17pct.,其中研发费用率1.23%,同比提升0.27pct.;财务费用率0.67%,同比下降0.31pct.;公司净利率2.62%,同比增加0.27pct。2020 年Q1 公司净利率2.09%,同比下降0.52pct。

基本面或已筑底,静待反转催化。我们认为,考虑纸包装龙头对比中小企业约3%的成本优势,当前公司2.09%的净利率水平意味着行业中小企业生存空间收窄,盈利能力或已接近底部。行业格局方面,2020 年疫情对需求和出口造成的影响导致纸包装行业短期承压,但同时可能意味着行业至暗时刻已现。景气下行或将带来大规模行业出清,而需求端伴随后续经济的逐步复苏,行业可能逐步走出底部。公司在“集团化、大客户”的蓝海战略下,积累了海尔、美的、格力、海信、宝洁、蓝月亮、立白、HP、富士康、戴尔、菜鸟物流等知名企业客户,随着上述客户规模的扩张,公司凭借可复制的业务模式及整体解决方案的服务模式,能够快速配合客户的发展布局进行业务扩张,与客户协同发展。最大化品牌效应。

投资建议:我们预估公司2020-2022 年实现营业收入95.43 亿/111.88 亿/138.99 亿元,同比增长-14.00%/17.23%/24.23%,实现归属于母公司净利润2.25 亿/2.60 亿/3.13 亿元,同比增长-15.77%/15.89%/20.21%,对应EPS 为0.19、0.22、0.27 元。维持“增持”评级。

风险提示:地产景气程度下行风险、原材料价格上涨风险、疫情影响超预期风险、行业竞争加剧利润率下滑风险。

申请时请注明股票名称